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Los demonios de la economía andan sueltos

El demonio egocéntrico

Como es sabido, el sistema capitalista considera que la búsqueda del lucro personal debe ser el motor de la actividad económica. Alfred P. Sloan –uno de los grandes hombres del mundo empresarial, que estuvo cuatro años al frente de General Motors- escribió en sus memorias: «Supusimos que el primer propósito al hacer una inversión de capital es el establecimiento de un negocio que pague dividendos satisfactorios y preserve y aumente el valor del capital. El objeto primario de la Corporación, por lo tanto, y así lo declaramos, era hacer dinero y no solamente coches». A veces se dice de forma todavía más clara: el lema corporativo de la compañía Amstrad era «queremos su dinero».

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Los demonios de la economía andan sueltos

El demonio de la avaricia

El segundo demonio de nuestra economía es la obsesión por acumular dinero. El dinero comenzó siendo un medio de pago para medir el valor de las cosas y facilitar los intercambios comerciales. Hasta aquí no hay nada que oponer; sin dinero tendríamos que volver a los trueques directos de aquellos mercados aldeanos a los que acudían los labriegos con una cabra y se volvían con un par de zapatos nuevos.

Pronto -desde luego mucho antes del advenimiento del capitalismo- el dinero empezó a ser buscado por sí mismo como una forma de acaparar riquezas y, con ellas, poder. Suele citarse como prototipo de comerciante movido por la pasión del dinero un hombre de finales del siglo XI: Goderico de Finchale. Pero algo cambió con la llegada del capitalismo. Como muy bien hace notar José Mª Mardones, Goderico de Finchale vivió en el fondo atormentado por la amenaza de condenación eterna que pesa sobre aquellos que se dejan arrastrar por la avaricia. Su conversión, su entrada en un monasterio y su posterior santidad, así lo confirman. En cambio la mentalidad del homo oeconomicus capitalista se caracteriza por la buena conciencia con que atesora el dinero. Max Webber dirá que hay ahora «una sanción ética positiva», es decir, un estilo de vida que se entiende no solo correcto, sino «recomendado en nombre del deber».

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Comienza el período de aceptación del canje de las Preferentes de Telefónica

Hoy comienza el periodo de aceptación del canje de las participaciones preferentes de Telefónica.

Finalmente Telefónica propuso un canje el pasado 31 de octubre para las preferentes que comentábamos en esta entrada http://www.heliodoro.es/2012/02/inversion-en-participaciones-preferentes-telefonica/. En su día, allá por febrero de 2012, hablaba de que esta inversión, incluso compradas al 90%, podría darnos entorno al 14% anual.

Analizo a continuación la actual propuesta del canje.

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Los demonios de la economía andan sueltos

El demonio del rendimiento

La historia del rendimiento, que comenzó hacia el año 7000 a.C. con la cultura megalítica, después de sufrir no pocos altibajos, ha culminado en la actual «sociedad del rendimiento».

En un principio, «sociedad del rendimiento» se contraponía a «sociedad feudal». Si en ésta era el nacimiento quien decidía el lugar social que ocuparía cada uno, en la sociedad capitalista es el «rendimiento» de cada cual quien determina su posición.

La laboriosidad, por ejemplo, aparece considerada por primera vez como una virtud importante en la ética de Arnold Geulincx, en el siglo XVII. Antes era una virtud más bien secundaria. Los artesanos de Jena -escribió Goethe– tenían «casi siempre el sentido común suficiente para no trabajar más que lo preciso para llevar una vida alegre». El capitalismo, en cambio, elevó el trabajo a sentido de la vida. Los minutos empezaron a tener valor. De Benjamin Franklin procede la famosa frase «el tiempo es oro«.

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El riesgo de liquidez en los activos de renta fija

Este riesgo se refiere a una posible penalización en el precio de la inversión si se necesita recuperar el dinero con rapidez. En casos extremos, podría resultar imposible recuperar el dinero en el momento deseado.

En algunos productos financieros como los depósitos bancarios a plazo tradicionales o algunos fondos de inversión garantizados, la cuantía de la penalización por reembolso anticipado está prevista en el correspondiente contrato. En otros, como las acciones y warrants cotizados en bolsa, la renta fija privada negociada en las bolsas o en AIAF, o los futuros y opciones cotizados en MEFF, será el mercado el que determine la liquidez y el precio de nuestra inversión.

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Los riesgos de crédito o insolvencia y el de no percepción de cupones en los activos renta fija

 El riesgo de crédito o de insolvencia es lo que viene determinado generalmente por lo que conocemos como  el “rating”. Consiste en el peligro de que el emisor de un valor no pueda hacer frente a sus pagos (tanto de cupones como de reembolso del principal) o de que se produzca un retraso en los mismos. Como sabemos, el emisor de un activo de renta fija puede ser una empresa, entidad financiera, Estado u otro Organismo Público.

Cada vez se tiene más en cuenta la calidad de crédito del emisor. Es interesante consultar las calificaciones (rating) que realizan las agencias especializadas sobre la calidad crediticia y fortaleza financiera de las sociedades emisoras, Estados y Administraciones Públicas. Estas calificaciones pueden ser sobre el emisor o, en el caso de los privados, sobre éstos y/o cada una de sus emisiones. Las calificaciones nacionales se pueden consultar en el Folleto Informativo inscrito en la CNMV. El criterio fundamental empleado para evaluar la solvencia de un emisor suele ser su capacidad para generar beneficios en el futuro y, en consecuencia, para afrontar sus compromisos de pago. Otras veces se califica la solvencia para que una emisión concreta pueda ofrecer garantías adicionales (como en el caso de las titulizaciones). Las calificaciones pueden ser revisadas, suspendidas o retiradas en cualquier momento por parte de la agencia calificadora.

Ratings Moody's, Standard & Poor's y Fitch
Ratings Moody’s, Standard & Poor’s y Fitch

 

 

Por otro lado, hay que indicar que la obligación del pago del cupón viene determinada por determinados supuestos, que pueden no cumplirse. En el caso de que esto ocurra, podemos temer por no percibir el cupón que pague nuestra emisión. Para conocer las características específicas de cada activo, lo mejor es consultar su folleto de emisión.

Como norma general y por tipo de activo de Renta Fija, hemos de comentar que, por regla general tenemos estos tipos de emisiones de Renta Fija:

1. BONOS SENIOR: Es la máxima calidad crediticia de una emisión. Tiene preferencia en la prelación de acreedores en caso de quiebra.
2. OBLIGACIONES SUBORDINADAS: Van detrás de los bonos en la prelación y existen dos clases de las mismas:
2.1. – LOWER TIER 2: Tienen un vencimiento. El pago de cupón es obligatorio.
2.2. – UPPER TIER 2: Normalmente son perpetuas, es decir, no tienen vencimiento. Los cupones son acumulativos, pagaderos en el momento en el que exista beneficio.
3. PARTICIPACIONES PREFERENTES: Van las últimas, en la prelación de acreedores cobran en último lugar, solo por delante de los accionistas.
Las PARTICIPACIONES PREFERENTES – TIER 1 suelen ser perpetuas. Están condicionadas a que haya beneficio distribuible y que se cumplan los ratios de Recursos Propios. El año que no se paga el cupón se pierde porque no es acumulativo.

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Los riesgos de reinversión, amortización y liquidación en los activos de renta fija

Cuando hablamos de riesgo de reinversión, nos referimos a si el activo adquirido finalmente tiene una vida inferior al horizonte de inversión, a su vencimiento se deberá adquirir otro hasta completar ese periodo. Esta situación origina un riesgo de reinversión, pues podría ocurrir que en esa fecha la rentabilidad que ofrezcan los activos resulte inferior a la que se ofrecía inicialmente a ese plazo. Este supuesto también puede producirse en casos como los de amortizaciones anticipadas por parte del emisor.

Pero el riesgo de reinversión no es tan grave como puede ser el de liquidación, en tanto en cuanto no hay una pérdida del valor nominal invertido: en ocasiones el emisor puede proponer una amortización anticipada de la emisión por debajo de su valor nominal (como es el ejemplo de los canjes tan de moda últimamente); y del mismo modo, en caso de producirse una liquidación del emisor, puede no garantizarse la percepción del 100% del valor invertido o cuota de participación.

 

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Los riesgos de tipos de interés y de precios en los activos de renta fija

El inversor en renta fija siempre va a tener el riesgo de mercado, que fundamentalmente está fundamentado en la variación de los tipos de interés y, por ende, en los precios de su activo. Por tanto, se somete a uno u otro según sea el horizonte temporal de la inversión en relación con el periodo de vencimiento del activo adquirido, y las variaciones de tipos de interés que se den en ese periodo.

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Los riesgos de los activos de renta fija

Cuando hablamos de los riesgos en los activos de renta fija, nos referimos fundamentalmente al riesgo financiero de los mismos. El riesgo financiero es el conjunto de factores que pueden determinar que la inversión proporcione una rentabilidad distinta de la esperada, por encima o por debajo.

Riesgo significa incertidumbre y, financieramente hablando, se considera que incorpora el mismo riesgo obtener un porcentaje por encima o por debajo de la rentabilidad prevista. Lógicamente, el riesgo que preocupa al inversor es el segundo, es decir, la probabilidad de que la rentabilidad sea inferior a la inicialmente prevista.

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Inversión en Participaciones Preferentes: Repsol

En este caso vamos a comentar una inversión con una buena rentabilidad y con una seguridad relativamente alta. A diferencia de las otras inversiones que he propuesto, en esta la fecha de la primera amortización por parte del emisor ya ha pasado.

El producto del que hablo son las Participaciones Preferentes Perpetuas de Repsol y estas son sus características:

* Código ISIN: KYG7513K1379 y KYG7513K1452

* Tienen un nominal de 1.000€.

* Hasta el año 2011 han venido pagando el euribor a 3 meses, con un mínimo del 4% y un máximo del 7% T.A.E. Como no han amortizado ninguna de las dos emisiones comentadas en 2011, ahora mismo están pagando el euribor a 3 meses + 3,5%.

Antes de nada, vamos a hacer un recordatorio de los riesgos que conllevan las participaciones preferentes:

(1) Riesgo de no percepción de dividendos.

Repsol, debe tener beneficios suficientes distribuíbles para pagar el cupón.

(2) Riesgo de liquidación de la Emisión.

En caso de que Repsol entre en una situación muy complicada, podríamos no recuperar el 100% de la inversión. Situaciones de quiebra.

(3) Riesgo de amortización por parte del Emisor.

En cualquier fecha de pago de cupón, Repsol podrá amortizar total o parcialmente esta emisión. Posiblemente en cuanto consiga obtener una financiación más barata que ese Euribor a 3 meses + 3,5% que está pagando por estas preferentes.

(4) Riesgo de mercado.

Cotizan en AIAF y en SEND, por lo que puede haber variaciones en su precio.

 

Cotización PPP Repsol

En el día de ayer, cerraron cotizando al 84%.

A este precio, supongamos los 3 escenarios posibles y démosles una probabilidad a cada uno:

(A) Suponiendo una situación favorable: pagan todos los cupones y amortizan en cinco años, con el euribor a 3 meses actual, obtendríamos una rentabilidad del 8,7% anual.

(B) No amortiza hasta dentro de 10 años. Año a año, la rentabilidad iría bajando desde la opción (A) acercándose al euribor a 3 meses +3,5% que paga de mínimo. Si no pagara algún cupón, podría ser incluso inferior a ese mínimo. Imaginemos que paga la mitad de los cupones de aquí a su amortización, que se produce en 2022. Obtendríamos aproximadamente un 4,0% anual.

(C) Quiebra Repsol. No parece que esta vaya a ser una opción probable. Supongamos que podemos recuperar un 20% a base de cupones y concurso de acreedores, hasta diciembre de 2022, y que el resultado fuera obtener un -8,0% anual aproximadamente.

Ahora pongamos una probabilidad a cada escenario. Bajo mi criterio, los escenarios (A) y (B) son los más probables, siendo el (C) un escenario que será muy difícil que se produzca.

Bajo mi criterio, la rentabilidad esperada sería de:

49%x8,7% + 49%x4,6% – 2%x8,0% = 6,36%

Las obligaciones a 10 años pagan el 4,30%, cada uno debe evaluar si considera que Repsol paga la suficiente prima de riesgo sobre el Estado español para invertir en estas preferentes.

12-03-2012.

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